(Vibiznews-Kolom) Bank Indonesia sedang menghadapi dilema yang jauh lebih kompleks daripada sekadar menentukan apakah suku bunga perlu dinaikkan atau diturunkan. Sebagai bank sentral dalam perekonomian terbuka, BI harus menjaga stabilitas nilai tukar dan inflasi, tetapi pada saat yang sama harus memperhatikan pertumbuhan ekonomi, kondisi likuiditas perbankan, biaya pembiayaan pemerintah, dan kemampuan sektor swasta memperoleh kredit. Satu keputusan moneter dapat memberikan manfaat pada satu sisi sekaligus menciptakan tekanan pada sisi lainnya. Karena itu, tantangan BI bukan memilih antara stabilitas atau pertumbuhan, melainkan mencari kombinasi kebijakan yang memungkinkan keduanya berjalan tanpa menciptakan risiko baru.
Tekanan tersebut muncul ketika kondisi global masih berada dalam rezim suku bunga tinggi. Materi yang dibahas menyebut adanya perkiraan bahwa suku bunga Amerika Serikat dapat bertahan tinggi hingga 2028. Bagi Indonesia, kondisi tersebut penting karena perekonomian Indonesia terbuka dan arus modal bergerak relatif bebas. Selisih suku bunga antara Indonesia dan Amerika Serikat atau interest rate differential menjadi salah satu pertimbangan investor. Jika BI terlalu cepat melonggarkan kebijakan sementara suku bunga global masih tinggi, daya tarik aset domestik dapat berkurang dan tekanan terhadap pasar keuangan dapat meningkat. Sebaliknya, jika BI mempertahankan kebijakan ketat terlalu lama, biaya pembiayaan domestik dapat semakin tinggi dan pemulihan ekonomi dapat tertahan.
Dilema tersebut semakin nyata ketika melihat kondisi ekonomi domestik. Dalam materi disebutkan pertumbuhan ekonomi mencapai 5,61% berdasarkan catatan BPS, sementara angka semester pertama yang disebut dalam pembahasan berada di 5,45%. Pada saat yang sama, belanja negara pada kuartal I meningkat 21,81% dan pada kuartal II meningkat 15,97%. Angka tersebut menunjukkan besarnya peran kebijakan fiskal dalam menopang aktivitas ekonomi. Pertanyaannya kemudian adalah bagaimana BI harus merespons ketika pertumbuhan masih membutuhkan stimulus, tetapi stimulus fiskal juga berpotensi meningkatkan kebutuhan pembiayaan dan tekanan terhadap kebijakan moneter.
Di sinilah hubungan antara kebijakan moneter dan fiskal menjadi penting. Secara teori, bank sentral memiliki independensi dalam menjalankan kebijakan moneter. Namun, independensi tidak berarti BI bekerja dalam ruang hampa. Ketika pemerintah meningkatkan belanja, menerbitkan utang, atau menghadapi kenaikan biaya bunga, kondisi tersebut akan memengaruhi lingkungan yang dihadapi bank sentral. Sebaliknya, ketika BI mempertahankan suku bunga tinggi, keputusan tersebut dapat meningkatkan biaya pembiayaan pemerintah. Dengan demikian, dua otoritas tersebut memang memiliki mandat berbeda, tetapi kebijakan keduanya bertemu dalam perekonomian yang sama.
Persoalan berikutnya berada di sektor perbankan. Materi tersebut menyoroti kekhawatiran bahwa bank-bank sedang menghadapi keterbatasan likuiditas dan sebagian dana terserap ke instrumen Bank Indonesia seperti Sekuritas Rupiah Bank Indonesia atau SRBI. Portofolio bank juga disebut memiliki sekitar 20% pada SBN. Pada saat yang sama, terdapat bank yang menawarkan suku bunga deposito hingga sekitar 6%. Jika kondisi likuiditas ketat dan biaya dana tinggi berlangsung bersamaan, kemampuan bank menyalurkan kredit dapat ikut terpengaruh.
Ini menjadi persoalan penting karena fungsi intermediasi bank merupakan salah satu jalur utama transmisi kebijakan moneter ke sektor riil. Bank mengumpulkan dana masyarakat dan menyalurkannya kembali melalui kredit kepada rumah tangga dan perusahaan. Jika likuiditas menjadi semakin mahal, bank menghadapi pilihan yang tidak mudah: mempertahankan margin dengan menaikkan biaya kredit atau mempertahankan penyaluran kredit dengan menanggung tekanan terhadap margin. Dalam kedua kondisi tersebut, biaya uang menjadi faktor penting bagi keputusan investasi dan konsumsi.
Karena itu, SRBI menjadi salah satu instrumen yang perlu dilihat bukan hanya dari perspektif pasar keuangan, tetapi juga dari perspektif likuiditas domestik. Dalam materi disebutkan bahwa sejak 2023, kepemilikan asing terhadap SRBI secara rata-rata berada sekitar 20–30%. Pembahasan kemudian mempertanyakan apakah kondisi tersebut masih sesuai dengan motivasi awal penerbitan SRBI sebagai instrumen untuk menampung valuta asing. Jika kepemilikan asing tidak dominan, sementara instrumen tersebut menyerap dana dari sistem keuangan domestik, maka muncul pertanyaan mengenai dampaknya terhadap likuiditas perbankan.
Poin tersebut bukan berarti SRBI dengan sendirinya merupakan sumber masalah. Yang menjadi perhatian adalah konsekuensi kebijakan ketika sebuah instrumen moneter menyerap likuiditas dalam jumlah besar pada saat bank juga membutuhkan dana untuk menyalurkan kredit. Kebijakan yang efektif untuk satu tujuan belum tentu optimal jika dilihat dari seluruh sistem. Karena itu, BI perlu terus menghitung trade-off antara daya tarik instrumen moneter, stabilitas pasar keuangan, likuiditas bank, dan pertumbuhan kredit.
Masalah tersebut semakin kompleks karena BI tidak hanya menghadapi persoalan domestik. Indonesia adalah open economy and small economy yang tidak dapat memengaruhi kondisi global tetapi sangat dipengaruhi oleh perubahan global. Dalam materi disebutkan bahwa faktor internal dan eksternal sama-sama memengaruhi nilai tukar. Karena itu, BI harus melakukan balancing antara kondisi domestik dan kondisi global. Di sinilah konsep trilema kebijakan moneter menjadi relevan: ruang kebijakan tidak pernah sepenuhnya bebas ketika mobilitas modal dan kondisi eksternal ikut menentukan perilaku pasar.
Dilema suku bunga kemudian bertemu dengan persoalan fiskal. Materi menyebut pemerintah telah mengalokasikan sekitar Rp650 triliun untuk pembayaran bunga dalam konteks anggaran 2027. Pada saat yang sama, penerimaan pajak yang disebut dalam pembahasan sekitar Rp2.908 triliun. Pembayaran bunga yang besar berarti semakin banyak penerimaan yang harus dialokasikan untuk memenuhi kewajiban utang, sehingga ruang fiskal untuk kebutuhan pembangunan menjadi lebih terbatas. Sumber tersebut menggunakan rasio pembayaran bunga terhadap penerimaan pajak sekitar 18% dan menekankan pentingnya menjaga agar tidak melewati 20%.
Angka tersebut menunjukkan mengapa keputusan BI mengenai suku bunga memiliki implikasi fiskal. Jika suku bunga tinggi bertahan lebih lama, biaya refinancing dan biaya penerbitan utang baru dapat menjadi lebih berat. Tetapi jika BI terlalu cepat menurunkan suku bunga hanya karena mempertimbangkan beban fiskal, risiko terhadap stabilitas moneter dan nilai tukar juga harus diperhitungkan. Dengan kata lain, BI berada di antara dua tekanan: mempertahankan stabilitas moneter dapat berarti mempertahankan biaya uang lebih tinggi, sementara pelonggaran moneter dapat membantu pembiayaan tetapi berpotensi menciptakan tekanan lain.
Karena itu, persoalannya bukan apakah BI harus membantu pemerintah atau tidak. Persoalannya adalah bagaimana kebijakan kedua otoritas dapat saling memperkuat tanpa mengaburkan mandat masing-masing. Materi tersebut bahkan menggambarkan kebutuhan adanya komunikasi yang lebih kuat antara otoritas moneter dan fiskal. Pemerintah perlu mengetahui konsekuensi kebijakan fiskalnya terhadap kondisi moneter, sementara BI juga perlu memberikan respons dan masukan terhadap arah kebijakan fiskal.
Hal ini menjadi semakin penting karena struktur pertumbuhan ekonomi Indonesia sendiri masih menjadi perhatian. Dalam materi disebutkan bahwa pertumbuhan pada periode tersebut masih ditopang oleh stimulus belanja pemerintah. Jika stimulus hanya menghasilkan konsumsi dan tidak cukup meningkatkan produktivitas, maka manfaat kebijakan ekspansif akan memiliki batas. Karena itu, fleksibilitas kebijakan moneter dapat dibenarkan ketika memiliki leverage factor: stimulus harus mampu mendorong kapasitas produksi, investasi dan produktivitas, bukan hanya mempertahankan permintaan dalam jangka pendek.
Perspektif tersebut mengubah cara melihat peran BI. Bank sentral tidak hanya berurusan dengan inflasi dan nilai tukar, tetapi juga harus memahami bagaimana kebijakan moneter bekerja melalui sistem keuangan. Ketika likuiditas bank mengetat, suku bunga deposito meningkat, dan dana terserap ke instrumen tertentu, dampaknya dapat muncul dalam bentuk perubahan biaya kredit. Ketika kredit melambat, investasi dapat ikut tertahan. Sebaliknya, ketika likuiditas terlalu longgar dan pertumbuhan permintaan tidak diimbangi kapasitas produksi, tekanan inflasi dan stabilitas eksternal dapat muncul.
Karena itu, BI membutuhkan kebijakan yang tidak hanya melihat satu variabel. Suku bunga kebijakan merupakan instrumen penting, tetapi bukan satu-satunya instrumen yang menentukan kondisi moneter. Likuiditas, operasi pasar, instrumen surat berharga, kebijakan makroprudensial, dan intervensi pasar keuangan semuanya menjadi bagian dari ekosistem kebijakan. Tantangannya adalah memastikan setiap instrumen tidak saling menghasilkan efek yang bertentangan.
Pada saat yang sama, pemerintah juga menghadapi pilihan sulit. Dalam materi, postur anggaran 2027 disebut memiliki belanja sekitar Rp4.097 triliun dan penerimaan sekitar Rp3.426 triliun. Pertumbuhan penerimaan direncanakan sekitar 6,8%, sedangkan pertumbuhan belanja sekitar 3%. Secara aritmetika, penerimaan yang tumbuh lebih cepat daripada belanja memberikan sinyal perbaikan. Namun, materi juga menekankan bahwa persoalan utamanya adalah asumsi yang mendasari angka tersebut. Jika penerimaan tidak mencapai target, ruang fiskal dapat kembali menyempit.
Inilah alasan koordinasi moneter-fiskal tidak dapat berhenti pada pertemuan formal. Yang dibutuhkan adalah pertukaran informasi mengenai skenario dan konsekuensi kebijakan. Pemerintah perlu memahami bagaimana perubahan belanja dan pembiayaan akan memengaruhi likuiditas, suku bunga dan pasar keuangan. BI, di sisi lain, perlu memahami bagaimana kebutuhan pembiayaan pemerintah akan berkembang dan bagaimana kebijakan fiskal digunakan untuk mendorong pertumbuhan.
Namun, koordinasi bukan berarti BI harus kehilangan independensi. Materi sendiri menekankan bahwa independensi bank sentral memiliki dasar konstitusional, termasuk melalui Pasal 23D UUD 1945. Yang dipersoalkan adalah bagaimana independensi tersebut diterapkan dalam kondisi ekonomi yang kompleks. BI tetap perlu memiliki ruang untuk mengambil keputusan moneter berdasarkan mandatnya, tetapi komunikasi dengan pemerintah diperlukan agar kebijakan fiskal dan moneter tidak bergerak saling berlawanan.
Bahkan, materi mengusulkan agar komunikasi kebijakan tidak hanya terbatas pada pemerintah dan lembaga formal seperti KSSK. Ekonom dan pelaku pasar juga dianggap dapat memberikan informasi yang berguna karena mereka berhadapan langsung dengan perubahan kondisi pasar. Tujuannya bukan menggantikan keputusan otoritas, tetapi memperkaya informasi yang digunakan dalam pengambilan kebijakan.
Tantangan Bank Indonesia adalah menjaga keseimbangan. Suku bunga tidak dapat dipandang hanya sebagai alat untuk mengendalikan inflasi. Ia juga memengaruhi nilai tukar, arus modal, biaya utang, likuiditas bank, kredit dan investasi. SRBI tidak dapat dilihat hanya sebagai instrumen moneter, karena penyerapan likuiditasnya memiliki konsekuensi terhadap sistem perbankan. Kebijakan fiskal tidak dapat dilihat hanya dari besarnya belanja, karena biaya pembiayaannya akan kembali memengaruhi kondisi moneter.
Karena itu, bank sentral membutuhkan apa yang dalam materi disebut sebagai fleksibilitas, tetapi fleksibilitas tersebut harus memiliki tujuan yang jelas. Jika pelonggaran moneter dilakukan, harus ada mekanisme yang memastikan likuiditas tersebut masuk ke kegiatan produktif. Jika koordinasi dengan pemerintah diperkuat, harus ada batas yang jelas agar stabilitas moneter tetap terjaga. Dan jika BI mempertahankan kebijakan ketat, pemerintah perlu memahami konsekuensi fiskal dan ekonominya.
Pertanyaan terbesar bagi Bank Indonesia ke depan bukan sekadar berapa tinggi atau rendah suku bunga. Pertanyaannya adalah apakah seluruh instrumen kebijakan moneter mampu menciptakan kondisi di mana stabilitas tetap terjaga tanpa mematikan kredit dan investasi. Pada saat yang sama, apakah kebijakan fiskal mampu menggunakan ruang yang tersedia untuk menghasilkan pertumbuhan yang lebih produktif, sehingga BI tidak terus-menerus berada dalam posisi harus memilih antara menjaga stabilitas dan menopang pertumbuhan.
Di situlah peran bank sentral menjadi semakin kompleks. BI memang tidak dapat bekerja sendirian, tetapi BI juga tidak dapat hanya menjadi pengikut kebijakan fiskal. Ia harus tetap menjadi otoritas moneter yang independen sekaligus aktif berkomunikasi dengan pemerintah. Sebab dalam perekonomian terbuka seperti Indonesia, stabilitas moneter, likuiditas perbankan, biaya fiskal dan pertumbuhan ekonomi bukanlah persoalan yang berdiri sendiri. Semuanya saling terhubung melalui satu sistem yang sama.
